투자자로서의 연금 자본
제2기둥의 무게
스위스 자산운용업을 직업연금 연기금만큼 크게 좌우하는 고객군은 없다. 이 책의 E부는 3기둥 체계, 1982년에 제정되어 1985년부터 시행된 「연방 직업연금법」(BVG), 그리고 2024년에 부결된 개혁을 설명한다. 이 절은 연기금을 투자자로서의 역할에 한정하여 살펴본다. 연방통계청에 따르면 스위스 연기금의 대차대조표 총액은 2024년 말 1조 2,206억 스위스 프랑에 달하였다. 연금기관의 수는 1,292개로 줄었으며, 그중 65개는 공법에 따라, 1,227개는 사법에 따라 설립된 기관이었다. 자산 가운데 주식이 31.6%, 채권이 26.9%, 부동산이 21.9%를 차지하였다. 연기금은 2024년에 837억 스위스 프랑의 순투자수익을 거두었고, 전체 적립 부족액은 315억 스위스 프랑으로 감소하였다.1
이 수치는 스위스 자산운용업의 국내 지향성을 설명해 준다. 연금 자본은 스위스에서 운용되는 자산의 약 3분의 1에 해당하며, 그 상당 부분이 스위스 운용사, 스위스 펀드 및 스위스 투자재단을 통하여 투자된다. 수십 년에 걸친 국제 분산투자 이후에도 이어지는 연기금의 스위스 부동산, 스위스 채권 및 스위스 주식 선호는 그렇지 않았다면 훨씬 작았을 국내 펀드 시장을 떠받치고 있다. 동시에 지난 20년 동안 기관 수가 급격히 줄어든 연금 부문의 집중은 남아 있는 대형 연기금과 집합재단의 협상력을 높였다. 이들은 자산운용사와 수수료를 협상하며, 포트폴리오의 일부를 점점 더 내부에서 직접 운용한다.
BVV 2의 투자 규정
연금자산의 투자는 「직업연금 시행령」(BVV 2) 제49조부터 제58조까지가 규율한다. 이 시행령은 주의·안전·분산이라는 일반적 의무와 개별 자산군에 대한 양적 한도를 결합한다. 대체투자는 총자산의 15%를 초과할 수 없다. 2020년 10월 1일부터 10% 한도의 인프라 투자 범주가 별도로 신설되었다. 2022년 초부터는 또 하나의 범주가 비상장 스위스 기업에 대한 투자를 5%까지 허용하고 있다. BVV 2 제50조 제4항에 따르면, 연기금은 투자 규정이 이를 허용하고 자산의 안전성과 분산이 계속 보장된다는 점을 충분한 근거를 들어 입증하는 경우 한도를 초과할 수 있다.2 주식, 부동산 및 외화 익스포저에 대한 한도가 이 목록을 완성한다.3
이러한 한도는 자산운용업에 직접적인 영향을 미친다. 헤지펀드, 사모펀드, 보험연계증권 및 원자재를 포함하는 대체투자는 원칙적으로 분산된 집합투자 비히클을 통하여 보유하여야 한다. 이 규정은 재간접펀드, 투자재단 및 제한적 적격투자자펀드(L-QIF)와 같은 공동 비히클에 대한 수요를 만들어 낸다. 실제로 연기금은 법이 허용하는 것보다 훨씬 적은 한도만을 사용해 왔다. UBS의 한 연구에 따르면, 대체투자, 인프라 및 비상장 스위스 투자에 대한 합산 허용 한도가 30%였음에도 17년 동안 대체투자의 평균 배분 비율은 한 번도 10%를 넘지 않았다. 그러므로 더 많은 연금 자본을 스위스 스타트업과 인프라로 유도하려는 정치적 시도는 한도 자체보다는 연기금의 인센티브와 지배구조에 더 초점을 맞추어 왔다.
연방평의회는 계속하여 시행령을 조금씩 조정하고 있다. 연방평의회는 2026년 9월 1일 무엇보다도 연기금이 단기간 외환 위험을 헤지하기 위하여 엄격하게 규제되는 환매조건부 거래를 이용할 수 있도록 허용하기로 결정하였다.4 이러한 변경은 기술적인 것이지만, 연금 부문의 투자 실무가 의회의 표결 없이 행정부가 개정할 수 있는 시행령의 문언에 얼마나 밀접하게 의존하는지를 보여 준다.
투자재단
연금 자본의 공동 투자에는 스위스 특유의 제도인 투자재단(Anlagestiftung)이 이용된다. 투자재단은 연금자산의 공동 투자와 관리를 목적으로 하는 스위스법상 재단이다. 면세 연금기관만이 투자재단에 투자할 수 있다. 그 법적 근거는 BVG 제53g조부터 제53k조까지와 2012년 1월 1일에 발효된 「투자재단 시행령」(ASV)에 있다. 투자재단은 직업연금 최고감독위원회(Oberaufsichtskommission Berufliche Vorsorge, OAK BV)의 감독을 받으며, 이 위원회는 투자재단의 정관, 규정 및 연차보고서를 심사한다.5 연방 내무부는 수년간의 실무를 통해 개정 필요성이 제한적이라는 점이 드러난 뒤인 2018년에 이 시행령의 개정안에 관한 의견수렴 절차를 진행하였다.6
투자재단은 펀드와 직접 경쟁한다. 투자재단은 연기금에 스위스 금융시장감독청(FINMA)의 승인과 스위스 펀드의 원천징수세 문제에서 벗어난 비히클을 제공하며, BVV 2의 규정에 맞게 설계되어 있다. 취리히의 대형 자산운용사와 보험사 다수가 자체 투자재단을 운영한다. 1973년 주립은행들이 설립한 Swisscanto 투자재단은 오래된 사례 가운데 하나이다. 특히 부동산과 사모시장 분야에서 투자재단은 연금 자본을 위한 스위스의 대표적 비히클이 되었다. 이는 L-QIF가 더디게 확산된 이유를 부분적으로 설명해 준다.
연기금을 위한 자산운용사
연기금은 연금 법령의 요건을 충족하는 개인과 기관에만 자산의 투자를 맡길 수 있다. FINMA 인가는 그러한 요건을 충족하는 일반적인 방법이다. 따라서 스위스 연금 시장에 서비스를 제공하려는 회사에게 집합자산 운용사 인가는 특별한 의미를 갖는다. 앞서 설명한 바와 같이, 소규모 예외(de minimis) 규정에 따라 소규모 회사는 포트폴리오 매니저 제도 아래에서 1억 스위스 프랑까지의 연금자산을 운용할 수 있다.7 이처럼 연금 규정과 「금융기관법」(FinIA)의 결합은 기존의 스위스 기관에 유리한 규제 시장을 형성한다. 외국 운용사는 스위스 자회사를 통하거나 인가받은 스위스 파트너를 통하여 스위스 연기금에 서비스를 제공할 수 있다.
주석
- 연방 내무부 / 연방통계청, “Berufliche Vorsorge: Anstieg der Bilanzsumme, Reduktion der Unterdeckung – Pensionskassenstatistik 2024: Definitive Ergebnisse und Kennzahlen”(2026년 1월 21일). 1조 2,206억 스위스 프랑의 대차대조표 총액, 1,292개 연금기관, 자산 배분, 837억 스위스 프랑의 순투자수익 및 315억 스위스 프랑으로의 적립 부족액 감소에 관하여, https://www.edi.admin.ch/de/newnsb/hhiHzDsYS69dBD6sQpGmH. ↩
- Sven Ebeling (UBS), “Sind die BVV-2-Anlagerichtlinien ein Auslaufmodell?”(2023년 3월 17일). 대체투자에 대한 15% 한도, 2020년 10월에 추가된 10%의 인프라 범주, 2022년 초에 추가된 비상장 스위스 투자에 대한 5% 범주, 충분한 근거가 있을 때 BVV 2 제50조 제4항에 따라 한도를 초과할 수 있는 가능성, 그리고 17년 동안 대체투자의 평균 배분 비율이 10% 미만에 머물렀다는 관찰에 관하여, https://www.ubs.com/microsites/focus/de/markets/2023/are-the-bvv2-investment-guidelines-becoming-obsolete.html. ↩
- BVV 2 제55조(SR 831.441.1), 2개 언어판, https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/8/83/831.441.1-55-109.html. 이 조항은 스위스 부동산담보증권 50%, 주식 50%, 부동산 30%(그중 해외 부동산은 최대 3분의 1), 대체투자 15%, 헤지되지 않은 외화 익스포저 30%, 인프라 10%의 한도를 정한다. ↩
- Vorsorgeforum, “Bundesrat passt BVV 2 und BVV 3 an”(2026년 9월 1일). 연기금에 단기 외환 헤지를 위한 엄격하게 규제되는 환매조건부(레포) 거래를 허용하기로 한 연방평의회의 결정, 초과보험 산정에서 노령·유족보험(AHV) 13차 연금의 처리, 2027년부터의 제3a기둥 수익자 규정 변경에 관하여, https://www.vorsorgeforum.ch/bvg-aktuell/2026/9/1/bundesrat-passt-bvv-2-und-bvv-3-an.html. ↩
- 직업연금 최고감독위원회(OAK BV), “Anlagestiftungen”. BVG 제53g조–제53k조 및 「투자재단 시행령」(SR 831.403.2)이라는 법적 근거, 연금자산의 공동 투자 및 관리라는 목적, 정관·규정 및 연차보고서에 대한 감독, 그리고 2026년 6월 1일에 갱신된 피감독 투자재단 목록에 관하여, https://www.oak-bv.admin.ch/de/beaufsichtigte/anlagestiftungen. ↩
- Demokratis, “Änderung der Verordnung über die Anlagestiftungen (ASV)”. 투자재단 운영자 회의(KGAST) 및 OAK BV와 함께 준비된 2018년 9월 14일부터 12월 14일까지의 의견수렴 절차와 2012년 1월 1일 시행령의 발효에 관하여, https://www.demokratis.ch/vernehmlassung/bund/aenderung-der-verordnung-ueber-die-anlagestiftungen-asv_bpxjvzd3. ↩
- FINMA, “Managers of collective assets”. 직업연금 자산의 운용에 인가가 필요하다는 요건과 연금자산에 관한 소규모 예외 기준에 관하여, https://www.finma.ch/en/authorisation/asset-management/asset-managers-of-collective-investment-schemes/. ↩
일반적인 정보 제공만을 목적으로 합니다. 이 글은 법률 또는 세무 자문에 해당하지 않으며, 개별 사안에 대한 자문을 대체하지 않고, 변호사와 의뢰인 간의 위임 관계를 성립시키지 않습니다. 이 글은 2026년 10월 기준의 법적 상황을 반영합니다.