상장, 투자설명서 및 공시

상장규정과 규제위원회

SIX Swiss Exchange 주 시장(main segment)에 대한 주식의 상장은 상장규정(Listing Rules, LR)이 규율한다. 상장규정은 SIX의 규제위원회(Regulatory Board)가 제정하고 스위스 금융시장감독청(FINMA)이 승인한 규칙이다. 현행 상장규정은 2024년 11월 6일자이며 2025년 5월 12일에 시행되었다. 제1조는 그 목적을 밝히고 있다. 즉 발행인에게 가능한 한 자유롭고 평등한 거래소 거래 접근을 보장하고 투자자를 위한 투명성을 확보하는 것이다. 지분증권의 발행인은 회사로서 최소 3년 이상 존속해야 하며 최소 2,500만 스위스 프랑의 자기자본을 보고해야 한다. 상장 시점에 해당 종류의 발행 증권 중 최소 20%가 일반 투자자에게 보유되어야 하며, 그 시가총액은 최소 2,500만 스위스 프랑이어야 한다.¹

이러한 틀 안에서 거래소는 여러 규제 기준을 제공한다. 발행인은 IFRS 또는 US GAAP에 따른 재무보고를 요구하는 국제보고기준(International Reporting Standard)과 Swiss GAAP FER도 허용하는 스위스보고기준(Swiss Reporting Standard) 가운데 선택할 수 있다. 이 밖에 투자회사, 부동산회사, 기업인수목적회사(SPAC)를 위한 기준이 있으며, Sparks라는 부문에는 시가총액 5억 스위스 프랑 미만의 중소기업을 위한 기준이 있다.² 어떤 기준을 선택하느냐에 따라 회계 체계뿐 아니라 주식의 지수 편입 적격성과 국제 투자자들의 기대도 달라진다. 국제 투자자 대부분은 국제보고기준을 요구한다.

규제위원회는 스위스 거래소의 규칙 제정 기구이다. 위원은 13명이며, 상장회사와 투자자를 대표하는 발행인위원회(Issuers Committee)와 거래 참가자를 대표하는 참가자·감시위원회(Participants and Surveillance Committee)로 나뉜다. SIX Exchange Regulation AG(SER)는 UBS 측 대표를 위원장으로, Bank Vontobel 측 대표를 부위원장으로 명시하고 있다. SER는 자신을 FINMA의 감독 아래 SIX 거래소들을 규제하고 감시하는 자율규제적이고 독립적인 기구라고 소개한다. SER는 증권의 상장을 허가하고 발행인의 정보제공 의무를 감시하는 상장·집행(Listing and Enforcement) 부서와, 거래를 감시하고 의심스러운 거래를 조사하며 FINMA 및 수사기관과 협력하는 감시·집행(Surveillance and Enforcement) 부서로 나뉜다. 제재는 7명으로 구성된 제재위원회(Sanctions Commission)가 부과하며, 그 결정에 대해서는 항고위원회(Appeals Board)에, 최종적으로는 SIX 중재위원회(SIX Board of Arbitration)에 불복할 수 있다. 징수된 벌금은 연구 프로젝트와 인증된 자선단체를 위해 사용된다.³

이 구조는 흔히 거래소 내부의 권력분립으로 묘사된다. 규제위원회가 규칙을 만들고, SER가 이를 적용하며, 심판 기구들이 제재를 결정한다. 규제위원회의 규칙은 FINMA에 제출하여 승인을 받아야 한다.⁴ SIX의 심판 기구들은 사법(私法)상의 기관이며, 그 결정은 발행인이 거래소 규칙에 계약상 복종한다는 데 근거한다. 이 복종은 상장 신청을 통해 이루어진다. 그 결과 국제 발행인에게는 신속하고 전문적이지만 일반 법원 밖에서 작동하는 징계 체계가 적용된다.

「금융서비스법」에 따른 투자설명서

2019년까지 스위스 공모를 위한 투자설명서는 「스위스 채무법」(CO)의 초보적인 규정과, 상장의 경우에는 상장규정의 적용을 받았다. 2018년 6월 15일의 「금융서비스법」(FinSA, FIDLEG)은 2020년 1월 1일 시행되었으며, 증권의 공모와 스위스 거래시설에서의 거래 허용을 위한 통일된 투자설명서 제도를 처음으로 마련했다.⁵ 투자설명서에는 발행인, 증권 및 공모에 관한 핵심 정보와 요약이 포함되어야 한다. 투자설명서는 공표 전에 심사기관의 심사와 승인을 받아야 하며, 심사는 완전성, 일관성, 명확성을 대상으로 한다. 정보의 정확성에 대한 책임은 여전히 발행인과 투자설명서 책임자에게 있으며, 이들은 민사상 책임을 진다.

2020년 5월 28일 FINMA는 SIX Exchange Regulation AG와 BX Swiss AG를 2020년 6월 1일자로 최초의 심사기관으로 인가했다. 이어서 6개월의 경과기간이 주어졌고, 그 결과 2020년 12월 1일부터 공모 및 거래 허용을 위한 투자설명서는 이들 기관 중 한 곳의 사전 승인을 받아야 했다. 심사기관은 건전성 감독의 대상은 아니지만, 중요한 변경사항을 FINMA에 보고하고 연간 활동보고서를 제출해야 한다.⁶ 실무상 SER의 투자설명서 심사부서는 스위스 주식 및 채권 발행의 주된 심사기관이 되었으며, 유럽 「투자설명서규정」에 따라 승인된 외국 투자설명서는 일정한 경우 새로운 심사 없이 스위스에서 인정될 수 있다.

스위스의 투자설명서 제도는 여러 측면에서 유럽의 제도보다 가볍다. 면제 범주가 넓어서, 전문투자자만을 대상으로 하는 공모, 투자자 500명 미만에 대한 공모, 최소 액면금액이 10만 스위스 프랑인 공모 등이 포함된다.⁷ 심사 절차도 비교적 신속하다. 국제 발행인과 은행들은 이러한 실용주의를 환영했으며, 이는 특히 채권과 구조화상품의 상장지로서 스위스의 매력에 기여했다.

수시공시

주가에 영향을 미치는 사실을 지체 없이 공시해야 하는 상장회사의 의무는 시장 투명성의 초석이다. 스위스에서 이 의무는 거래소의 자율규제 수단인 상장규정 제53조에 규정되어 있으며, 수시공시 지침(Directive on Ad hoc Publicity)이 이를 보완한다. 발행인은 자신의 활동 영역에서 발생한 주가 영향 사실을 시장에 알려야 한다. 주가 영향 사실이란 시장가격의 현저한 변동을 일으킬 수 있는 사실을 말한다. 제54조에 따르면, 그 사실이 발행인의 계획이나 결정에 근거하고 그 유포가 발행인의 정당한 이익을 해칠 수 있는 경우, 발행인은 적절한 내부 규칙과 절차에 의해 비밀이 유지된다는 조건으로 공시를 연기할 수 있다.

이 규칙은 2021년 7월 1일자로 개정되었다. 그 이후 주가 영향 사실을 담은 공시는 “ad hoc announcement pursuant to Art. 53 LR”(상장규정 제53조에 따른 수시공시)라고 명시적으로 표시되어야 한다. 개정으로 재무보고를 제외하고는 그 자체로 주가 영향 사실로 간주되던 종전의 사실 목록이 폐지되었으며, 이에 따라 이제는 각 사건을 개별적으로 평가해야 한다. 발행인은 수시공시를 자사 웹사이트의 별도 영역에 3년간 게시해야 하며, 1차 상장 지분증권 발행인은 이를 SIX의 Connexor 플랫폼을 통해 제출한다.⁸

SER는 이 규칙을 일관되게 집행한다. 2023년 3월 31일 결정되어 2023년 6월 13일 공표된 결정에서 SIX 제재위원회는 Relief Therapeutics Holding SA에 12만 5,000 스위스 프랑의 벌금을 부과했다. 이 회사는 한 이사가 부의장 선임 수락을 거부한 사실의 공시를 약 3개월 반 동안 지연했는데, 위원회는 이를 고의로 분류했다. 또한 이 회사는 계약 상대방이 이미 공표한 주가 영향 정보를 하루 이상 늦게 공표한 일이 반복되었는데, 위원회는 이를 중과실로 분류했다.⁹ 이러한 사례는 스위스 규칙이 내용뿐 아니라 시점에도 주의를 기울여 적용된다는 것을 보여 준다. 지배주주가 있거나 해외에 파트너가 있는 상장회사에게 관할권 간 공시 조율은 반복적으로 위험의 원인이 된다.

진행 중인 「금융시장인프라법」(FinfraG) 개정은 수시공시 의무를 연방법으로 옮기고 그 감독을 FINMA로 이관할 것이다. 이 변화는 내부자정보의 공시를 시장남용 규제의 일부로 다루는 유럽 「시장남용규정」에 스위스법을 더 가깝게 만들 것이다. 또한 이는 거래소가 거의 30년 동안 발행인의 정보 공개 행위를 감시해 온, 스위스 자율규제의 가장 특징적인 요소 가운데 하나를 끝내게 될 것이다.

주요 지분의 공시

스위스에 등록 사무소를 두고 지분증권이 스위스에 상장된 회사, 또는 지분증권이 주로 스위스에 상장된 외국 회사의 주식이나 그 주식에 관한 매수권 또는 매도권을 직접, 간접 또는 제3자와 공동으로 취득하거나 처분하는 자는, 보유 지분이 의결권의 3, 5, 10, 15, 20, 25, 33⅓, 50 또는 66⅔%의 기준에 도달하거나, 이를 초과하거나, 그 아래로 떨어지는 경우 회사와 증권거래소에 신고해야 한다.¹⁰ 신고 내용은 회사가 공표하며 SIX 공시사무국(Disclosure Office)의 전자 플랫폼에도 게시된다. 공시사무국은 해석 문제에 관한 결정도 내린다. 신고 의무 위반은 FinfraG에 따른 형사범죄이며, FINMA, 회사 또는 주주의 신청에 따라 법원이 해당자의 의결권을 정지하는 결과로 이어질 수 있다.¹¹

공시 제도는 여러 분쟁 상황, 특히 파생상품을 통한 지분 축적과 주주가 언제 공동으로 행위하는 것인가 하는 문제를 통해 시험대에 올랐다. 스위스 규칙은 현금결제 상품을 포함하여 매수 포지션과 매도 포지션을 각각 공시하도록 요구하며, 따라서 총수익스왑(total return swap)을 통한 경제적 이익의 은밀한 축적도 포착된다. 3%라는 최저 기준은 미국법의 5%보다 낮지만 독일법의 최저 기준과 같다. 이를 폐지하자는 진행 중인 개정안의 제안은 자산운용사의 행정 부담을 줄이겠지만, 동시에 자사 주식에 대한 포지션 축적에 관한 발행인의 투명성도 줄일 것이다.

회사법: 2023년 개혁

상장회사에 관한 법은 「스위스 채무법」에 의해서도 형성된다. 2013년 3월 3일 스위스 유권자들은 샤프하우젠의 기업가 Thomas Minder가 발의한 국민발안 “과도한 보수 반대(against rip-off salaries)”를 67.9%의 찬성으로 가결했다. 이 발안은 상장회사 이사회와 경영진의 보수에 대해 주주총회가 매년 구속력 있는 표결을 하도록 요구했고, 퇴직보상금과 선지급금을 금지했으며, 회사 기관 및 예탁기관에 의한 주주 대리를 금지했다.¹² 연방평의회는 먼저 시행령을 통해 이 발안을 이행했으며, 이 시행령은 2014년부터 적용되었다.

2020년 6월 19일 의회에서 가결되어 2023년 1월 1일부터 시행된 주식회사법 전면 개혁은 이러한 규칙을 「스위스 채무법」으로 옮겼다. 개혁은 또한 이사회가 정관이 정한 한도 내에서 주식자본을 증가 또는 감소시킬 수 있는 자본밴드(capital band), 외국 통화로 표시된 주식자본의 가능성, 가상 주주총회, 그리고 상장회사에 대한 성별 기준을 도입했다. 성별 기준에 따르면 각 성별은 이사회에서 최소 30%, 경영진에서 최소 20%를 차지해야 한다. 이에 미달하는 회사는 그 이유를 설명해야 한다. 개혁은 또한 원자재 채굴 활동을 하는 회사에 대한 투명성 요건을 도입했다.¹³ 주주가 점점 더 국제 기관투자자로 구성되고 있는 취리히의 상장회사들에게 이 개혁은 유연하고 원칙 중심적인 규칙을 선호하는 스위스의 성향을 유지하면서 스위스 회사법을 국제적 지배구조 기준에 더 가깝게 만들었다.

주석

1. SIX Exchange Regulation, Listing Rules (LR), 2024년 11월 6일자, 2025년 5월 12일 시행, 제1조, 제11조, 제15조 및 제19조, https://www.ser-ag.com/dam/downloads/regulation/listing/listing-rules/lr-en.pdf. 상장규정 제49조~제56조는 정기 보고 의무를, 제53조는 수시공시를, 제56조는 경영진 거래를 규율한다. 상장규정 제60조~제61조에 따르면 고의적 위반의 경우 발행인에 대한 제재는 1,000만 스위스 프랑에 이를 수 있다. ↩
2. Philippe A. Weber and Deirdre Ní Annracháin (Niederer Kraft Frey), “Initial Public Offerings: Switzerland”, Lexology Panoramic, 2026년 3월 16일, https://www.nkf.ch/app/uploads/2026/07/Switzerland-Initial-Public-Offerings.pdf. 저자들은 SIX Swiss Exchange의 유동주식 시가총액이 약 1조 4,000억 스위스 프랑이고 상장회사가 241개사이며 그 중 97개사가 외국에 소재하고, BX Swiss의 상장회사는 19개사라고 밝힌다. ↩
3. SIX Exchange Regulation (SER), “We regulate the Swiss stock exchange”, https://www.ser-ag.com/en/about.html. SER는 규칙 제정(규제위원회), 감시(SER), 심판(심판 기구)의 분리를 권력분립으로 설명한다. ↩
4. SIX Handbooks, “Relevant Regulators”, https://handbooks.six-group.com/en/investor-relations/regulatorisches-umfeld-regelwerk-und-reporting-six/relevante-regulatoren. ↩
5. 2018년 6월 15일의 「금융서비스법」(FinSA), SR 950.1, 투자설명서에 관한 제35조~제57조, 대역판, https://www.droit-bilingue.ch/de-en/9/95/950.1-index.html; CMS, “FinSA and FinIA enter into effect on 1 January 2020”, 2019년 12월 9일, https://cms.law/en/che/legal-updates/finsa-and-finia-enter-into-effect-on-1-january-2020-but-a-lot-of-provisions-do-not-apply-immediately. ↩
6. FINMA, 보도자료 “FINMA licenses prospectus reviewing bodies”, 2020년 5월 28일, https://www.finma.ch/en/news/2020/05/20200528-mm-prospektpruefstellen/. ↩
7. 「금융서비스법」 제36조 제1항(FinSA)(공모 유형에 따른 면제), 대역판, https://www.droit-bilingue.ch/de-en/9/95/950.1-36-39.html. 이 조항은 또한 최소 10만 스위스 프랑 상당의 증권을 취득하는 투자자에 대한 공모와 12개월 동안 800만 스위스 프랑을 초과하지 않는 공모도 면제한다. ↩
8. Andrea Rüttimann, “Ad Hoc Publicity – New Rules and Their Consequences for SIX Listed Issuers”, CapLaw 2021, https://caplaw.ch/2021/ad-hoc-publicity-new-rules-and-their-consequences-for-six-listed-issuers/. 이 글은 또한 공시 연기 기간 중 비밀유지를 위한 모범 관행으로 필요한 사람에 한한 접근(need-to-know), 비밀유지 서약, 내부자 명단 등을 설명한다. ↩
9. SIX Exchange Regulation, 보도자료 “Fine against Relief Therapeutics Holding SA”, 2023년 6월 13일, https://www.ser-ag.com/en/resources/notifications/media-releases/20230613-sanction-relief.html. ↩
10. FinfraG 제120조 제1항, https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-120-129.html. 이 조항은 또한 제3자를 위하여 주식을 취득하거나 처분하는 금융중개기관을, 그 기관이 의결권을 자신의 재량으로 행사할 수 있는 경우가 아닌 한 면제한다. ↩
11. FinfraG 제120조(신고 의무), FinfraG 제124조(회사의 정보 공표 의무), FinfraG 제144조(의결권 정지 및 추가 매수 금지), FinfraG 제151조(신고 의무 위반). 표제는 대역판에 표시된 바에 따른다. https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-index.html. ↩
12. Wikipedia(영어판), “2013 Swiss executive pay initiative”, https://en.wikipedia.org/wiki/2013_Swiss_executive_pay_initiative, 개괄적 참고용으로 확인함. 이 글은 투표율 46%에 찬성 67.9%라는 결과를 제시한다. ↩
13. 연방법무청, “Revision des Aktienrechts”, https://www.bj.admin.ch/de/revision-des-aktienrechts. ↩

일반적인 정보 제공만을 목적으로 합니다. 이 글은 법률 또는 세무 자문에 해당하지 않으며, 개별 사안에 대한 자문을 대체하지 않고, 변호사와 의뢰인 간의 위임 관계를 성립시키지 않습니다. 이 글은 2026년 10월 기준의 법적 상황을 반영합니다.