스위스식 조건부 전환사채

전문가위원회의 제안은 2010년에는 거의 존재하지 않던 수단에 중심적인 역할을 부여하였다. 그것은 발행 은행의 자기자본이 정해진 수준 아래로 떨어지면 자기자본으로 전환되거나 상각되는 채무이다. 그 발상은 단순하였다. 어려움에 처한 은행은 최악의 시점에 주주나 국가에 새로운 자금을 요청할 필요 없이, 계약의 효력에 의하여 자동으로 새로운 자기자본을 얻게 된다. 납세자보다 채권자가 먼저 손실을 부담하게 된다. 이러한 수단에 관한 학계의 제안은 위기 이전부터 나와 있었다. Lloyds Banking Group은 2009년에 주식 전환 조항이 있는 강화자본증권(enhanced capital notes)을 발행하였으나, 아직 어떤 감독당국도 이를 자기자본 요건의 구조적 요소로 삼지는 않았다.¹

스위스 은행들은 이 시장의 선구자가 되었다. 2011년 2월, 관련 법률이 채택되기 전에 Credit Suisse는 오랜 투자자인 Qatar Holding 및 Olayan Group과 완충자본증권(buffer capital notes)의 발행에 합의하였다. 이 증권은 은행의 보통주자본비율이 7% 아래로 떨어지면 주식으로 전환되는 것이었다. 며칠 뒤 Credit Suisse는 높은 발동 기준의 조건부 전환사채를 기관투자자를 대상으로 공모 발행하였다. 2012년 2월 UBS는 최초의 낮은 발동 기준 수단을 발행하였다. 이는 은행의 보통주자본비율이 5% 아래로 떨어지거나 스위스 금융시장감독청(FINMA)이 은행이 존속 불능 시점에 이르렀다고 선언하는 경우, 주식으로 전환되지 않고 영구적으로 상각되는 Tier 2 증권이었다.²

자기자본으로의 전환과 영구 상각 사이의 선택은 스위스 회사법과 조세법에 의하여 형성되었다. 전환에는 주주총회가 승인한 조건부 자본이 필요하며, 이는 전환할 수 있는 금액을 제한하고 기존 주주의 지분을 희석한다. 상각은 이러한 제약을 피한다. 상각은 또한 투자 위임 조건상 주식을 보유할 수 없는 많은 투자자에게도 적합하였다. 발행 은행으로서는 상각을 통해 즉각적인 이익이 발생하여 자기자본이 강화되었다. 스위스 회사가 발행한 채권의 이자에는 스위스 원천징수세가 부과되었기 때문에, 은행들은 첫 수단을 건지와 저지의 해외 법인을 통해 발행하였다. 2012년 의회는 스위스 은행의 조건부 전환사채와 상각형 채권의 이자를 한시적으로 원천징수세에서 면제하여, 이 수단을 스위스에서 발행할 수 있도록 하였다. 이 면제는 그 후 연장되었다.³

바젤 III의 자기자본 정의가 발효되자, 스위스의 수단들은 기타 Tier 1 자본(AT1)에 관한 국제 기준에 맞추어 조정되었다. 이 기준은 이자 지급이 전적으로 재량적이고 손실흡수 장치를 갖춘 영구 수단을 요구한다. 바젤은행감독위원회(BCBS)의 정의는 전환과 상각을 모두 허용하여 그 선택을 각국 법에 맡겼다. 대부분의 유럽 은행은 전환을 택하거나, 은행이 회복하면 환입될 수 있는 일시적 상각을 택하였다. 스위스 은행들은 대부분의 발행에서 영구 상각을 택하였다. 이러한 설계는 AT1 보유자를 통상적인 청구권 순위가 시사하는 것과는 다른 지위에 놓았다. 주식이 존속하는 상태에서 수단이 상각되면, 채권자는 모든 것을 잃는 반면 주주는 잔여가치를 보유하게 된다.⁴

투자자들은 선순위 채권보다 훨씬 높은 수익률에 이끌려 이 수단을 대량으로 매입하였다. Credit Suisse AT1 수단의 발행 조건은 상각이 일어나는 상황을 기술하였는데, 여기에는 스위스 당국이 은행의 지급불능을 막기 위하여 특별 지원을 제공하는 존속 불능 사유(viability event)가 포함되어 있었다. 10년 동안 이 조항은 그 실제 의미가 누구에 의해서도 시험된 적이 없는 계약 조항이었다. 그 해석은 2023년 3월 이후 소송의 핵심 쟁점이 되었으며, 이는 뒤의 절에서 살펴본다.

주석

1. 조건부 자본에 관한 초기 학계 제안(예컨대 Mark Flannery, “No Pain, No Gain? Effecting Market Discipline via Reverse Convertible Debentures”, 2005) 및 2009년 11월 Lloyds Banking Group의 강화자본증권에 관하여는 관련 문헌을 참조. ↩
2. 2011년 2월 Credit Suisse가 Qatar Holding 및 Olayan Group과 합의한 완충자본증권, 2011년 2월 Credit Suisse의 높은 발동 기준 조건부 전환사채 공모 발행 및 2012년 2월 UBS의 최초의 낮은 발동 기준 손실흡수 증권에 관하여는 두 은행의 보도자료를 참조. ↩
3. 대마불사 제도에 따라 발행된 조건부 전환사채와 상각형 채권의 이자에 대한 스위스 원천징수세 면제(「원천징수세법」 제5조 제1항 g호, SR 642.21)는 2013년부터 한시적으로 도입되어 이후 연장되었으며, 이에 관하여는 「원천징수세법」 및 연방평의회의 법안 설명서를 참조. ↩
4. 기타 Tier 1 자본에 관한 바젤 III 기준(BCBS, Basel III: A global regulatory framework for more resilient banks and banking systems, 2010년 12월, 2011년 6월 개정, 제55항, 그리고 2011년 1월의 존속 불능 시점의 손실흡수 보장을 위한 최저요건) 및 영구 상각형 스위스 AT1 수단의 설계에 관하여는 국제결제은행(BIS)의 간행물과 각 수단의 투자설명서를 참조. ↩

일반적인 정보 제공만을 목적으로 합니다. 이 글은 법률 또는 세무 자문에 해당하지 않으며, 개별 사안에 대한 자문을 대체하지 않고, 변호사와 의뢰인 간의 위임 관계를 성립시키지 않습니다. 이 글은 2026년 10월 기준의 법적 상황을 반영합니다.