신용등급과 보수적 레버리지

Roche와 Novartis는 오랫동안 더블A 등급대의 신용등급을 보유한 소수의 유럽 산업기업군에 속해 왔다. 공개된 투자자 정보에 따르면, Roche는 Standard & Poor's로부터 AA 범주의 등급을, Moody's로부터도 이에 상응하는 수준의 등급을 받아 왔으며, Novartis는 약 AA-와 Aa3의 등급을 유지해 왔다. 이러한 등급은 많은 주권국가의 등급보다 높고, 세계에서 가장 우량한 기업 발행인들의 등급에 견줄 만하다. 이는 두 그룹이 지닌 현금흐름의 규모와 안정성, 제품 포트폴리오의 다각화, 그리고 전통적으로 낮은 레버리지를 선호해 온 재무 정책을 반영한다.¹

보수적인 레버리지 운용은 바젤에서 20세기의 가족 지배 기업들로 거슬러 올라가는 역사를 지니고 있다. 특히 Roche는 수십 년 동안 막대한 유동성 준비금을 보유하고 부채를 거의 전적으로 회피하는 기업으로 알려져 있었다. 분석가들은 1980년대와 1990년대의 Roche를 때때로 “제약 연구소가 딸린 은행”이라고 묘사하기도 하였다. 금융자산이 상당하였고, 투자 수익이 이따금 영업실적만큼이나 주목을 받았기 때문이다. 이러한 평판은 부분적으로 신화였지만, 지배 가문들이 경영진과 공유하였던 재무적 독립에 대한 실제적 선호를 포착한 것이기도 하였다.²

1996년 Ciba-Geigy와 Sandoz의 합병으로 탄생한 Novartis는 다른 전통을 물려받았다. 두 전신 회사가 모두 주식이 분산된 상장 공개회사였기 때문이다. 그럼에도 새 그룹은 높은 신용등급을 목표로 하는 재무 정책을 채택하였다. 그 이유의 일부는 높은 등급이 인수 자금 조달 비용을 낮추기 때문이고, 또 일부는 미국과 유럽의 기업어음 시장에 유리한 조건으로 접근할 수 있게 해 주기 때문이다. 두 그룹 모두 대규모 인수로 레버리지가 일시적으로 상승할 수 있음을 받아들이면서도, 높은 신용등급을 유지할 의사가 있다고 공개적으로 밝혀 왔다. 신용평가사들은 해당 기업이 수년 내에 부채를 다시 줄일 것이라는 확신이 들면 그러한 일시적 증가를 용인한다.³

이러한 정책을 설명하는 데 가장 자주 쓰이는 지표는 이자·세금·감가상각비 차감 전 이익(EBITDA) 대비 순부채 비율이다. 두 그룹 모두 대규모 인수 직후의 기간을 제외하면 이 비율이 대체로 낮게, 흔히 1.5배 미만으로 유지되어 왔다. 때로는, 특히 대규모 매각으로 현금이 유입되었을 때, 두 그룹 가운데 어느 한쪽이 순현금 상태에 있기도 하였다. 이러한 정책에서 비롯되는 유연성 덕분에 기업들은 인수 기회가 나타날 때 신속하게 움직일 수 있다. 유망한 바이오기술 기업들이 짧은 기한의 경매를 통해 매각되는 일이 잦은 산업에서 이는 경쟁 우위가 된다.⁴

주석

1. Roche와 Novartis의 신용등급에 관하여는 두 회사의 투자자 관계 페이지와 S&P Global Ratings 및 Moody's Investors Service의 신용평가 보고서를 참조. ↩
2. Roche의 역사적으로 막대한 유동성 준비금과 보수적인 재무 정책에 관하여는 1996년 창립 100주년 기념 간행물을 비롯한 Roche의 사사(社史)와 당시의 언론 보도를 참조. ↩
3. 1996년 Ciba-Geigy와 Sandoz로부터 Novartis가 출범한 경위에 관하여는 D부 제II장 및 G부 제I장을 참조. 높은 신용등급을 유지하는 재무 정책에 관하여는 Novartis와 Roche의 연차보고서 및 투자자 설명자료 중 자본 배분 부분을 참조. ↩
4. Roche와 Novartis의 EBITDA 대비 순부채 비율과 순부채 또는 순현금 상태에 관하여는 각 사 연차보고서의 재무 검토 부분을 참조. ↩

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